SW Umwelttechnik Stoiser & Wolscher AG
WKN: 910497 / ISIN: AT0000808209SW Umwelttechnik Details sprechen für Neubewertung
Die Österreichische SW Umwelttechnik stellt Betonfertigteile für die Bereiche Wasserschutz und Infrastruktur her. Man bearbeitet insbesondere die Märkte Österreich, Ungarn und Rumänien, wobei in Ungarn etwa 50% der Umsätze erwirtschaftet werden. In diesen Ländern stehen eigene Werke zur Fertigung der Betonteile bzw. gibt es auch einen Vertrieb. Man bezeichnet sich als Marktführer in bestimmten Bereichen. SW ist ein Familienunternehmen, welches seit dem Jahr 1910 am Markt aktiv ist.
Mit der Öffnung der Grenzen wagte man die Expansion in die Osteuropäischen Länder und baute dort insbesondere in den Jahren 2005 bis 2008 mehrere Produktionsbetriebe auf.
Mit der Finanzkrise und der teilweise massiven Rückgänge der Wirtschaften insbesondere in Ungarn und Rumänien (die Bauwirtschaft war mit Umsatzrückgängen von bis zu 50% massiv betroffen) kam das Unternehmen ins Schlingern zumal man für die Expansion hohe - zum Großteil fremdfinanzierte - Geldmittel aufgewendet hatte und die betriebliche Struktur auf wesentlich höhere Umsätze ausgerichtet war. Des weiteren kam ein starker Rückgang der ungarischen und rumänischen Währung hinzu. Die Folge waren hohe Verluste über mehrere Jahre hindurch. Mitarbeiter wurden stark abgebaut und zuletzt auch ein riskanter Geschäftsbereich abgestoßen.
Nun ist man wieder auf Kurs zumal vor allem die Wirtschaften in Ungarn und Rumänien wieder kräftig wachsen. Man bezeichnet sich mittlerweile als einen der profitabelsten Hersteller von Betonfertigteilen.
Zu den Zahlen:
Das Unternehmen weist zur Zeit einen Marktwert von etwa 5 Mio Euro (659.999 Aktien) auf.
Das Eigenkapital liegt nach dem 3. Quartal 2015 bei 3,5 Mio Euro.
Der Umsatz wird im Jahr 2015 etwa um 15% und damit auf ca. 60 Mio gesteigert werden können. Damit ergibt sich ein KUV 2015 von 0,08.
Zum Ende von Q3 ergab sich ein Ergebnis der gewöhnlichen Geschäftstätigkeit von 1,1 Mio Euro. Das nicht ausgewiesene Betriebsergebnis sollte geringfügig niedriger ausgefallen sein. Im Gesamtjahr 2015 sollte sich damit ein satter Gewinn ausgehen.
Besonders bemerkenswert sind jedoch die hohen CashFlows die das Unternehmen generiert. Aus dem laufenden Geschäft konnten im Jahr 2013 5,9 und im Jahr 2014 5,2 Mio generiert werden.
In beiden Jahren wurden Schulden im Ausmaß von jeweils mehr als 4 Mio rückgeführt.
Das Unternehmen hat also die Fähigkeit hohe Einnahmen zu erzielen, wenngleich dies bei der Betrachtung des Betriebsergebnisses nicht hervorgeht.
Warum liefert das Unternehmen also fortwährend hohe CashFlows bei einem gleichzeitigen niedrigen oder negativen Betriebsergebnis?:
Das Jahresergebnis wird jeweils durch die recht hohen Abschreibungen - welche primär mit den hohen Investitionen in den Jahren 2005 bis 2008 zusammen hängen – belastet. Diesen Abschreibungen stehen vergleichsweise nur niedrige Bestandsinvestitionen gegenüber.
Des weiteren wirken negative Währungseffekte auf das Ergebnis. Seit 2006 hat der ungarische Forint um etwa 23% und der rumänische Leu um etwa 20% gegenüber dem Euro abgewertet. Diese Abwertungen wirkten sich in diesem Zeitraum mit etwa 14 Mio Euro auf die Bilanz und damit das Eigenkapital aus. In den Jahren 2006 und 2007 wurden die rumänischen Werke errichtet.
Man sieht damit, dass der starke Rückgang des Eigenkapitals in den letzten 10 Jahren in erster Linie mit Währungsverlusten und hohen Abschreibungen zusammen hängt. Das Unternehmen ist großteils in Euro verschuldet.
Unternehmen besser als es das niedrige Eigenkapital bzw, der niedrige Gewinn aussagt:
Natürlich ist die Fähigkeit eines Unternehmens Gewinne zu erzielen grundsätzlich von entscheidender Bedeutung. Die Gewinne sind schließlich jener Teil der GuV der für die Aktionäre verbleibt.
Wenn aber über Jahre hohe CashFlows generiert werden und damit klar wird, dass das Unternehmen Einkünfte aus dem Geschäftsbetrieb erzielen kann und die Gewinne nur – sozusagen nicht sichtbar wurden – dann sollte man schon einen zweiten Blick auf das Unternehmen werfen. In jedem der beiden letzten Jahre überstieg der CashFlow aus dem laufenden Geschäft den Marktwert des Unternehmens. Die hohen CashFlows ermöglichen einen raschen Schuldenabbau. Die Gesamtverbindlichkeiten erreichten mit Ende 2014 einen Stand von 76 Mio Euro – fast 20 Mio unter dem Niveau von 2013.
Da die Werke einen sehr langen Lebenszyklus (30 – 50 Jahre) aufweisen, sollten in den nächsten Jahren auch weiterhin nur niedrige (Bestands) Investitionen notwendig sein – auch bei voller Aufrechterhaltung der – Konkurrenzfähigkeit. Die Abschreibungen lagen in den Jahren 2009 und 2010 noch bei 5 bzw. 6 Mio jährlich und sind in den Jahren 2013 und 2014 bereits auf etwa jeweils 3,5 Mio angelangt. In den nächsten Jahren ist zu erwarten, dass die Abschreibungen etwa auf dem Niveau der Neu- also der Bestandsinvestitionen ankommen.
Durch diesen Umstand sollten sich die hohen CashFlows auch im Gewinnausweis niederschlagen.
Pro und Contra:
Wie geschrieben liegt das ausgewiesene Eigenkapital des Unternehmens aktuell bei 3,5 Mio Euro. Würde man die Währungsverluste von 14 Mio unberücksichtigt lassen (was bilanztechnisch nicht möglich ist) läge das EK also bei 17,5 Mio. Dieser Umstand zeigt, dass die massiven Rückgänge des Eigenkapitals nicht durch unternehmerische Misserfolge - sondern zu großen Teilen wegen der Währungsverluste zustande kam.
Ein weiterer unberücksichtigter Umstand sind die hohen stillen Reserven des Unternehmens. Die Österreichischen Werke wurden 1910 und den sechziger Jahren errichtet bzw. die Grundstücke dafür angekauft. Insgesamt (Österreich, Ungarn und Rumänien zusammen) stehen die Grundstücke mit 4,6 Mio Euro in der Bilanz. Nach meinen Recherchen müssten diese Grundstücke einen wesentlich höheren Wert aufweisen, als sie in der Bilanz ausgewiesen sind. Je nach Berechnungsweise könnte sich hier ein Aufwertungspotential von etwa 14-20 Mio Euro ergeben.
Auch wenn man die Bilanz jetzt nicht auf diese Werte anpassen kann, so zeigt es doch, welche Substanz im Unternehmen steckt.
Ein weiterer positiver Effekt könnte das langsam erwachende Interesse von Investoren an Osteuropa sein. Gerade die Ungarische Börse lief in 2015 außergewöhnlich gut. Die Wiener Börse ist ja bekannt für ihre starke Ostlastigkeit. Das könnte ihr aber jetzt bei einer neuerlich aufkommenden Ostphantasie zugute kommen.
Als Negativ kann man - je nach Sichtweise - die politische Situation in Ungarn und Rumänien bewerten. Ein gewisser Unsicherheitsfaktor bleibt hier bestehen.
Ein Risikofaktor ist auch die Abhängigkeit von EU-Fördergeldern. Der Unternehmensbereich "Wasserschutz" lebt von diesen Fördergeldern. Ein Wegfall dieser Förderungen ist zwar aktuell kein Thema (eine neue Förderperiode ist kürzlich in Kraft getreten), würde aber beim WorstCase - wie etwa dem Zerfall der EU - wohl schlagend werden.
Mit Unsicherheit ist auch die Währungsentwicklung behaftet. Wie geschrieben, haben sowohl die ungarische als auch die rumänische Währung im letzten Jahrzehnt stark gegenüber dem Euro abgewertet. Nun scheinen die Währungen aber stabil zu sein. Die weitere Entwicklung ist aber dennoch schwer vorherzusagen.
Als Negativ ist auch die Börsennotiz zu sehen. Die Aktie notiert neben Berlin und Stuttgart (de facto 0 Umsatz) vor allem in einem niedrigen Segment der Wiener Börse. Ein Handel findet dort nur ein mal am Tag statt. Die Umsätze sind sehr gering.
Die Aktie kommt von über 130 Euro und notiert aktuell bei etwa 7 Euro in der Nähe des Tiefststandes.
Die Unternehmensführung bzw. die Aufsichtsräte bzw. Alteigner haben im Jahr 2015 in mehreren Tranchen insgesamt 19.400 oder 2,94% der ausstehenden Aktien gekauft.
Die Anteilseigner lauten nun wie folgt:
Wolschner Privatstiftung: 288.000 Stk oder 43,94%
VBG (Tochter der BKS-Bank): etwa 60.000 Stk oder knapp 10%
SWUT (eigene Aktien) 19121 Stk oder 2,90%
Unternehmensführung: Vorstände, AR: 59.555 Stk oder 9,02%
SWUT (eigene Aktien) 19121 Stk oder 2,90%
*Hansa Investment Fund: mehr als 5%
Im Streubesitz befinden sich demnach 20-30%.
Die Position Hansa Investment Fund erscheint nicht gesichert. SWUT weist die Gesellschaft zwar als Anteilseigner (größer als 5%) aus, jedoch halten diese Angaben meinen bisherigen Recherchen nicht stand.
Fazit: Das Unternehmen hat eindeutig den Turnaround geschafft. Dieser wurde aber wegen der negativen Währungsentwicklung und der nach wie vor hohen Abschreibungen nicht sichtbar. Bei stabilen Wechselkursverhältnissen sollte das Unternehmen das Potential haben 2-3 Millionen Euro netto im Jahr zu verdienen. Im Jahr 2015 dürfte man mit dem Gewinnausweis erste Hinweise darauf finden. Bei einem Kurs von 7 Euro liegt der Marktwert bei 4,6 Mio Euro, womit sich ein zukünftiges KGV (eventuell 2016 oder 2017) von etwa 2 ergeben würde. Wer also die Sicht auf die hohe Ertragskraft und die verborgene hohe Substanz in den Vordergrund rückt und das derzeit noch niedrige Eigenkapital von 3,5 Mio als vorübergehend und als schnell verbesserungsfähig betrachtet, der könnte in der Aktie gut aufgehoben sein.
Nochmal zur Erinnerung....im ersten Hj. 2021 gab einen Nettogewinn von 5,22 Euro je Aktie!
Normalerweise ist das zweite Hj. vom Umsatz und vom Ertrag her das Bessere!
Durchaus möglich ist, dass mehr als 10 Euro pro Aktie in 2021 verdient wurden.
Das KGV läge dann zwischen 3 und 4!!!
Die Marktkapitalisierung liegt bei ca. 25 Millionen. Der Umsatz bei ca. 90 Millionen Euro.
Dividende gibts auch noch!!!!
Leider ist Materiell & Energie massiv gestiegen i.f. bleibt abzuwarten in wieweit man das an Kunden weitergeben man.
Vielleicht auch deshalb Kursrückgang?
Auch möglich das Ungarischer Streit mit der EU Kurs belastet.
Nicht falsch verstehen bin schon ewig investiert & glaube ans Unternehmen.
Dividende wird Spannend.
Zumindest Schulden sollten bei der Inflation kein Problem mehr darstellen...
Großartige Zahlen! Meine eigenen Erwartungen waren schon recht hoch und wurden trotzdem übertroffen.
Summiert man den Gewinn pro Aktie der letzten 4 Jahre ist man über den heutigen Kursen (13,39 + 9,34 + 12,18 + 7,11 = 42). Sowas findet man wohl kein zweites mal. Das der Kurs trotzdem zwischen 30 und 40 feststeckt muss man wohl hauptsächlich mit der Unbekanntheit des Unternehmen und der niedrigen Liquidität erklären. Für institutionelle Anleger ist die SWU dadurch schlichtweg keine Option, dadurch lässt sich der aus meiner Sicht große Unterschied zwischen Wert und Preis des Unternehmens erklären. Es sollte jedoch nur eine Frage der Zeit sein bis der Preis (der Aktienkurs) hier nachzieht.
Nachfolgend habe ich ein paar Punkte zu den Zahlen und ein paar generelle Punkte kommentiert. Würde mich über anderen Meinungen und Feedback freuen.
Negative Aspekte:
Politische Lage
Sucht man nach weiteren Gründen für aktuelle Abschläge beim Kurs, dann spielt sicher die (geo-)politische Lage eine Rolle:
- Die Politik von Viktor Orban könnte zu Kürzungen von EU Fördergeldern oder sogar einem EU-Austritt Ungarns führen. Für mich kein ganz unrealistisches Szenario.
- Der Angriffskrieg von Russland auf die Ukraine hat die gesamte osteuropäische Region inklusive Rumänien und Ungarn stark destablisiert.
Verschuldung
Die (nominelle) Verschuldung konnte nicht reduziert werden, was im Umfeld steigender Zinsen zunehmend Auswirkungen auf zukünftige Ergebniss haben wird:
- Langfristige Verschuldung gleichbleibend bei ~43 Mio
- Kurzfristig Verbindlichkeiten von 22 auf 32 Mio gestiegen (Forderungen aus Lieferungen und auch Verbindlichkeiten aus Lieferungen sind jeweils um 10 Mio gestiegen, das könnte man also wohl gegenrechnen - somit gleichbleibende Schulden)
Zinsrisiko
Aktuell bezahlt man ungefähr 1 Mio. Euro pro Jahr. 31,8 Mio der langfristingen Schulden wurden in EUR aufgenommen, 6,5 Mio in Forint. Der Leitzins in Ungarn ist mittlerweile schon auf über 4% angestiegen, im Euroraum könnten mittelfristig auch kleinere Anhebungen anstehen. Denke die Kosten für den Zinsdienst werden somit mittelfristig steigen, wie stark kann ich nicht einschätzen.
Wechselkursrisiko
Das Jahresergebnis 2021 war begünstigt durch weniger schlechte Wechselkursänderungen (Forint betreffend) als in den Jahren davor. Wie das im Jahr 2022 aussehen wird ist unsicher, die Zinserhöhungen in Ungarn sollten hier stabilisierend auf den Forint Kurs wirken.
Positive Aspekte:
Operatives Geschäft
Die Stabilität in den Ergebnissen der letzten 4 Jahre zeigt das man mittlerweile hervorragend(!) aufgestellt ist. Gute Ergebnisse sind keine Überraschungen oder Ausreißer mehr, sondern man kann konstant auf hohem Niveau performen.
Gute Materialversorgung
Laut Bericht ist man von "keinerlei Lieferschwierigkeiten oder der weltweiten Rohstoffverknappung betroffen". Auch die "vorausschauende Einkaufsplanung und die Aufstockung unserer Lagerbestände" war positiv. Hier ist man scheinbar wirklich gut aufgestellt.
Umsatzwachstum
Ob dies in erster Linie auf vergangenen Kapazitätserhöhungen oder die Fähigkeit Preiserhöhungen an die Kunden weiterzubegen zurückzuführen ist weiß man zwar nicht. Beides wäre jedoch positiv.
Anziehendes Fördervolumen
Mehrfach wird darauf hingewiesen das zu Beginn von Förderperioden (aktuelle EU-Förderperiode 2021 –2027) sehr wenig abgerufen wird. Hier sind also im Laufe der nächsten Zeit mehr und mehr positive Impulse für das operative Geschäft zu erwarten. Das Tiefbau Geschäft könnte demnach potentiell aufkommende Schwächen im Hochbau abfedern.
Positiver Ausblick
Während man in vergangen Jahren immer sehr konservative Aublicke gegeben hatte ist der Ausblick diesmal überraschend positiv. Für mich bedeudet dies, dass im Normalfall, also wenn keiner der oben erwähnten negativen Risiken stark zuschlägt, die Erfolgsgeschichte weitergehen wird.
Insider Käufe
Das Management hat zu Kursen von 42 große Mengen nachgekauft. Sie werden wissen warum.
Negativer Realzins
Im aktuellen Umfeld historisch fast noch nie dagewesen hoher negativer Realzinsen werden die nach wie vor hohen Schulden real immer stärker verwässert. Es gibt also schlimmere Zeiten als die jetzige um hohe Schulden zu haben. Alle Immobilienbesitzer mit (fix verzinstem) Kredit freuen sich gerade, nichts anderes ist es auch hier bei der SW.
Neutrale Aspekte:
Investementoffensive
In den nächsten drei Jahren sollen insgesamt 30 Millionen in Erweiterungen und eine Digitalisierungsoffensive gesteckt werden. Das wären nochmal höhere Investitionen als in den vergangenen Jahren.
Zusätzlich zu diesem organischen Wachstum wird außerdem über Akquisitionen nachgedacht wobei mir nicht klar ist ob diese in diesem 30 Mio Budget schon inkludiert wären oder nicht.
In einem Umfeld potentiell steigender Zinsen 10 Mio pro Jahr in organisches Wachstum zu stecken und (zusätzlich?) auch noch an Übernahmen zu denken ist sicher sehr aggresiv.
Persönlich wäre mir ein etwas konservativeres Vorgehen lieber, aber ich vertraue dem Management hier voll und ganz die richtigen Entscheidungen zu treffen und Chancen zu erkennen.
Ansonsten kann man hier nur gratulieren. Die erwirtschafteten Gewinne insbesondere des abgelaufenen Jahres waren grandios. Super Entwicklung! Schade nur, dass die Aktie weiterhin so wenig Aufmerksamkeit hat und der Handel so dünn ist.
Sorry für die Off-Topic Frage, aber du bist mit ATS ja auch ziemlich gut gelegen. Cicero, hast du sonst noch Titel auf dem Radar? Die RBI könnte meiner Meinug nach interessant sein, jetzt wo die Kurse bald einstellig werden.
Außerdem sind Fertigbetonteile oft spezifisch für das jeweilige Land gemacht.
Ich denke nicht, dass man darüber hinwegkommen kann, eigene Werke in der Ukraine zu bauen, will man den Markt ernsthaft bedienen.
Nein Hotshot, ich habe keine weiteren Werte auf dem Radar. AT&S hat sein Potential allerdings auch noch nicht ausgeschöpft. Mit weiter fallenden Märkten ergeben sich jetzt sicher zunehmend Kaufgelegenheiten.
Kärntner SW Umwelttechnik verzeichnete eine starke Auftragslage und erwirtschaftete im ersten Halbjahr ein Umsatzplus von 33 %. Expansionskurs läuft wie geplant.
Damit ist man auf Kurs wieder ein Rekordjahr 2022 zu schaffen.
Starke Marktposition:
Was mir im Geschäftsbericht 2023 am stärksten aufgefallen ist, war, wie oft auf die "Marktführerschaft" und die "starke Position auf dem Markt" eingegangen wurde.
Sie schreiben, dass "die strategischen Entscheidungen (gemeint sind wohl die Investitionen) die Position auf dem Markt stärken".
Ziel der aktuellen und vergangenen sehr hohen Investitionen scheint es zu sein, mengen- und qualitätsmäßig ein Niveau zu erreichen, das es für Konkurrenten unattraktiv macht, in den Gebieten, die die SWU aktuell bedient, selbst einen Konkurrenzstandort zu eröffnen. Da bei den meisten Produkten lange Transportwege die Kosten stark in die Höhe treiben, ist es sicher möglich, hier für bestimmte Produktgruppen eine Art von lokalen Monopolen aufzubauen. Das scheint hier der Plan der SWU zu sein. Die hohen Gewinne der letzten Jahre haben nämlich sicher den ein oder anderen Konkurrenten auch auf den Plan gerufen...
Investitionen:
Unter diesem Gesichtspunkt kann ich auch die massiven Investitionen trotz hoher Schulden besser verstehen. Das Ganze war mir fast immer etwas zu aggressiv, aber hier geht es wohl aktuell darum, schneller als die Konkurrenz zu sein.
Außerdem haben die Gewinne der vergangenen 5 Jahre die finanzielle Lage stark verbessert, und eine Eigenkapitalquote von 31,3% z. B. gibt hier mittlerweile schon etwas Spielraum für solche Investments.
Mittlerweile habe ich auch schon ein ziemlich großes Vertrauen in das Management aufgebaut und bin überzeugt, dass sie bei den Entscheidungen für die Werkserweiterungen wissen, was sie tun. Der bisherige Erfolg gibt ihnen recht.
Kursverlauf:
Dass der Aktienkurs trotz toller Entwicklung im letzten Jahr nicht wirklich vom Fleck gekommen ist, ist bedauerlich. Liegt aber wohl an der mangelnden Liquidität an den Börsenplätzen und der Unbekanntheit des Unternehmens.
Bei einer aktuellen Dividendenrendite von über 7% lässt sich der schleppende Kursverlauf aber ganz gut aushalten.
Ausblick:
Für das Jahr 2024 erwarte ich einen etwas schwächeren Verlauf als in 2023.
Der Ausblick im Bericht klingt nicht schlecht, aber doch verhaltener als in den vergangenen Jahren, wo z. B. immer wieder mal auf ausgelastete Kapazitäten einzelner Werke hingewiesen wurde. Solche Hinweise fehlen heuer.
Auch das Finanzergebnis wird denke ich in 2024 mit weiterhin höheren Zinsen und einem womöglich wieder etwas schwächeren Forint etwas schlechter ausfallen als 2023.
Das Ganze aber ausgehend von einem unglaublich hohen Niveau - es wäre vermessen zu glauben, dass es bei diesem wirtschaftlichen Umfeld in so einer konjunkturabhängigen Branche nicht auch mal leichte Abschwünge geben kann.
Fühle mich wohl mit dieser Aktie im Depot und sie wird auch weiterhin meine größte Position bleiben. Es wäre bei der Marktenge ja auch gar nicht so einfach, sie zu verkaufen... :)